M&A: Management Focus(10)

1. M&A 동향

1) 우리나라 M&A 시장의 부진

우리나라만 유독 M&A시장이 위축되는 이유는 뭘까. 2005~2007년 증가하던 국내 M&A는 2010년을 기점으로 하락세로 돌아섰고 특히 2013년 이후론 크게 위축되는 모습이다. 특히 중소기업 M&A는 연평균 40여 건에 불과한 데다 거래 규모도 10억~100억 원의 소규모이다.

첫째 요인은 M&A에 대한 사회적 인식의 부족이다. 헐값 인수, 팔 비틀기, 승자의 저주 같은 부정적 시각과 그동안 일어났던 불법거래와 부당거래 등으로 불신의 뿌리가 깊다. 따라서 M&A에 대한 인식을 전환하기 위한 문화를 키워야 한다.

둘째 요인은 M&A를 통해 성장 동력을 찾기보다 구조조정에 치중하는 기업이 많고, 기업들은 M&A에 보수적이다.

셋째 요인은 M&A에 관한 시장 정보, 특히 해외 기업에 대한 정보가 부족하다.

넷째 요인으로 국내 투자은행, M&A자문기업과 사모 펀드 역량이 부족하고 신뢰성이 떨어지는 것도 한 이유다. 정보의 부족, 인수 기업과 피인수 기업의 니즈 파악 부족, 거래가격의 자문 및 협상능력 등이 취약하다(매일경제, 2014.7.18.).

2) 새로운 M&A의 자금조달처

(1) 중소기업 해외 M&A의 자금조달

해외 기업의 인수를 위한 자금조달은 현지금융과 국내 자금조달로 나눌 수 있다. 국내에서는 특히 중소기업을 위하여 정책적으로 자금을 지원해주는 것이 있다.

예를 들어 정책금융공사가 국내 중소·벤처기업의 해외진출을 지원하기 위해 조성한 “해외진출플랫폼펀드”이 그것이다.

만기는 8년 이내(투자기간 4년)로 자금제공은 공사가 50%, 운용사(3% 이상의 의무출자)가 국내 벤처캐피털 및 신기술금융회사 중 해외사무소 또는 해외네트워크를 보유한 곳으로부터 받아 해외진출을 통해 글로벌 경쟁력을 강화하고자 하는 국내 중소 및 벤처기업에 주력으로 투자한다.

이미 스틱인베스트먼트와 SBI인베스트먼트 두 곳을 운용사로 선정한 바 있다(한국경제, 2014.7.24.).

(2) 사모대출펀드 출시

은행권이 대부분 제공하던 M&A대출 시장에 사모대출펀드(Private Debt Fund, PDF)가 나타났다.
사모대출펀드는 소수 기관 투자자가 투자처를 정하지 않은 상태에서 자금을 유치하여 M&A추진 기업에 자금을 대출하는 제도다.

사모대출펀드는 국내엔 생소하지만 유럽에서는 1조 유로 이상 규모로 급성장하는 대체투자로 급부상 중이고 M&A 활성화 측면에서 기업들의 자금조달 수단이 확대되는 점은 긍정적이다(이·투데이, 2014.6.18.).

사모펀드가 주로 고위험고수익(high risk-kigh return)을 노린 지분투자가 목적이라면 사모대출펀드는 인수금융 또는 리파이낸싱 전용 펀드다(이·데일리, 2014.6.22.).
중소기업과 중견기업의 재도약과 발전을 위한 펀드인 “KDB 기업성장 디딤돌 펀드”도 있다.

투자대상은 선제적 경영개선을 통해 기업가치 상승여력이 큰 중소·중견기업(계열기업, 법정관리·워크아웃 기업 제외)의 전환사채, 전환상환우선주 등 혼합형(Mezzanine) 증권 및 사모사채 등이며 펀드규모는 총 1000억 원 규모로 조성할 계획이다(News·Tomato, 2014.6.17.).

최초의 펀드는 신한은행이 6000억 원 규모로 최초로 조성하였다. 동 펀드의 경우 연5% 후반에서 연6% 초반 정도의 중 위험·중 수익을 추구한다(이·데일리, 2014.6.22.).

하나은행은 신한BNP파리바자산운용과 5000억 원 규모의 대출펀드를 조성했고 하나대투증권을 통해 4000억 원 규모의 대출펀드를 결성한다(매일경제, 2014.7.27.).

신한은행은 지난달 신한BNP파리바자산운용과 5650억원 규모 대출펀드를 조성했다국민은행도 KB자산운용과 합께 7000억 원 규모의 M&A 대출펀드 결성을 추진하고 있다(아주경제, 2014.7.27.).

3) 기업의 가치 계산의 사례

미국의 경우 EV/EBITDA 비율은 대부분의 산업에서 3~8이라고 한다. 그러나 기업의 규모나 산업별로 다르며 일률적으로 적용할 수 없다. 미국의 경우 M&A와 자본시장을 기업의 규모별로 EV/EBITDA와 기타 자료는 다음과 같다(2005년 기준).

표  미국 M&A시장의 구분과 분석(Segmented Capital Market)(단위: 백만 달러)
(출처: Kenneth H. Marks, Middle Market M&A, New Jersey, Wiley & Sons, 2012, pp. 4-5.)

로이터에 따르면, 2014년 상반기에 미국에서 이루어진 M&A는 피인수기업의 가치를 상각 전 영업이익(EBITDA)의 평균 13배로 평가했다. 2013년 11.8배에서 증가한 수치이고 2008년 이후 최고 몸값이다(The Bell, 2014.7.9.).

실제로 미국의 중소기업 M&A에 적용되는 EBITDA 배수는 4~7인 것으로 알려졌다. 성장률을 2%로 가정하면 투자자들이 이 시장에서 기대하는 수익률(investor return expectation)은 16~27%인 셈이다.

위의 표를 적용함에 있어서 여러 요인들로 감안하여야 한다. 예를 들어 기업가가 회사의 세세한 것을 일일이 관리하고 기업이 한 사람에 의하여 좌우되는 경우 대기업이라도 소기업으로 보아 평가할 수 있다.

반면 회사를 조직적으로 관리하고 있다면 소기업이라도 중소기업으로 보아 평가할 수 있다. 사모펀드는 중소기업이나 중견기업에 대체로 EBITDA의 4~7배를 적용하여 투자한다. 반면 전략적 투자자도 4~7을 적용하지만 그 이상을 적용하기도 한다.

시너지효과를 감안하여 EBITDA가 조정되기 때문이다. 참고로 미국에서 2003년에서 2012년까지 LBO에 의한 인수의 적용배수(purchase multiple)는 해마다 달랐다. 다음 표가 연도별 배수의 변동내용이다.

표  LBO의 평균 인수가격(미국, 2003~2012)
(출처: Joshua Rosenbaum and Joshua Pearl, Investment Banking ,New York, John Wiley & Sons, 2013, p.205.)

최근(2013년 기준) 국내 M&A 시장에서의 M&A 거래도 EBITDA 배수는 7~9배 수준인 것으로 알려졌다(The Bell, 2013.11.10.).

2. M&A 전략

1) 시스코의 인수전략

M&A로 성공한 미국의 네트워크 장비 업체인 시스코는 존 체임버스 CEO는 M&A를 통해 진짜 얻고 싶은 것이 무언인지를 빨리 파악하는 것도 중요하다고 말했다.

M&A의 전략이 명확해야 한다고 당부했다. 예를 들어 인수를 통해 최소 시장점유율을 40%까지 확보할 수 있는 지, 또 쉽게 따라할 수 없는 기술을 확보해 지속적으로 차별화가 가능한 지 등을 전략에 따라 평가해야 한다고 조언했다.

피인수 기업과 자신의 기업이 지역적으로 지나치게 멀어서는 안 된다고 조언했다. 특히 국경을 넘게 되면 성장 가능성이 낮아질 수 있다고 설명했다.

마지막으로 그는 M&A에 앞서 기존 고객들에게 의견을 물어야 한다고 권고했다. 또한 가장 먼저 자신의 회사와 피인수 기업의 비전이 공통분모가 있는지 살펴야 한다고 조언한다.

해당 업계에서 같은 비전을 갖고 있지 않다면 경제적 여건에서 서로 잠시 합쳐질 수 있으나 이내 문제가 발생하게 될 것이다. 그는 피인수 기업의 사내 문화도 인수전에 꼭 확인해야 한다고 지적한다.

사내 문화가 다르면 두 회사의 융합을 기대하기 어렵기 때문이다. 피인수 기업의 직원들이 사업성공에 있어서 고객을 언급하는지, 회사가 사업적 성공을 직원들과 함께 공유하려는 분위기인지 또는 일부 경영층 인사만 이윤을 창출하는 회사인지를 꼼꼼히 챙겨야 한다고 말했다(이·투데이, 2014.7.24.).

3. 경영전략

1) 변화와 리스크 관리

1929년 10월 24일을 기억하자. 뉴욕증시가 폭락했다. 한 달 만에 당시 1800억 달러가 허공에 사라졌다. 1930년까지 미국선 1352개의 은행이 파산하고 2만 6355개의 기업이 도산했다. 이런 일은 반복적으로 발생하고 있다.

이 사실을 잊지 않는 기업경영이라면 장기적인 생존능력은 보장되지 않을까. 2008년 금융위기는 월가와 금융가의 책임이다. 그러나 명심할 것은 그런 유혹이 닥쳤을 때 과연 이를 거부하기가 쉽지 않다는 점이다.

월가의 “천재”들이 그러한 실수를 할 것이라고 아무도 예상치 못했을 것이다. 명심할 것은 시장은 언제나 부침이 있다는 것이다. 그것을 “천재”가 없앨 수는 없다.

2000년 닷컴위기(dotcom bust) 위가가 닥치자 미국은 이자율을 최저수준으로 낮추었고 미국인들은 싼 이자로 엄청난 차입을 한 것이 주요 원인이다. 대부분의 소비자들은 유혹에 넘어갔고 대부분 저금리 기조가 언젠가는 붕괴되고 파멸을 올 것이라는 “변화”에 무관심했던 것이다.

시장은 늘 합리적으로 움직이지 않는다. 2013년 노벨경제학상은 “시장이 효율적”이라고 주장한 유진 파마 시카고 대 교수와 “시장은 비이성적”이라고 주장한 로버트 실러 예일대 교수가 공동 수상했다.

그러나 1989년 파마 교수는 수업에서 “시장은 완벽하게 효율적이지 않다.”고 말했다. “완벽하게”라는 말은 너무 극단적인 가정이라는 것이다. 실러 교수도 마찬가지다. 시장은 비이성적이라고 말하지만 시장이 바보라고 말하지는 않는다.

1999년 닷컴버블이나 2007년 주택시장 신용거품을 보면 가장 합리적이라고 생각되는 금융시장마저도 비이성적일 때가 있는 것이다(한국경제, 2014.7.14.).

해가 뜨면 지는 것은 확실하듯이 경기가 좋으면 나빠지고 특정시장이나 상품의 가격이 오르거나 폭등하면 언젠가는 내리거나 폭락한다는 것은 틀림없다.

이것을 잊지 말아야 한다. 2007~8 금융위기 이후 세계 금융시장의 저금리기조와 양적완화조치로 인한 위험요인도 관심을 가져야 한다.

현재의 조치는 단기적 경기부양 정책으로 이로 인한 장기적인 큰 위험요인이 숨어있는 것이다. 지금의 조치는 한 세기에 한 번 있을 만한 비상조치를 무리하게 5년이나 지속하고 있다(연합뉴스, 2014.7.17.).

2) 금융시장 변동성 이해

1929년 10월 24일을 기억하자. 뉴욕증시가 폭락했다. 한 달 만에 당시 1800억 달러가 허공에 사라졌다. 1930년까지 미국선 1352개의 은행이 파산하고 2만 6355개의 기업이 도산했다. 이런 일은 반복적으로 발생하고 있다.

이 사실을 잊지 않는 기업경영이라면 장기적인 생존능력은 보장되지 않을까. 2008년 금융위기는 월가와 금융가의 책임이다. 그러나 명심할 것은 그런 유혹이 닥쳤을 때 과연 이를 거부하기가 쉽지 않다는 점이다.

2000년 닷컴위기(dotcom bust) 위가가 닥치자 미국은 이자율을 최저수준으로 낮추었고 미국인들은 싼 이자로 엄청난 차입을 한 것이 주요 원인이다. 대부분의 소비자들은 유혹에 넘어갔고 대부분 저금리 기조가 언젠가는 붕괴되고 파멸을 올 것이라는 “변화”에 무관심했던 것이다.

시장은 늘 합리적으로 움직이지 않는다. 2013년 노벨경제학상은 “시장이 효율적”이라고 주장한 유진 파마 시카고 대 교수와 “시장은 비이성적”이라고 주장한 로버트 실러 예일대 교수가 공동 수상했다.

그러나 1989년 파마 교수는 수업에서 “시장은 완벽하게 효율적이지 않다.”고 말했다. “완벽하게”라는 말은 너무 극단적인 가정이라는 것이다.

실러 교수도 마찬가지다. 시장은 비이성적이라고 말하지만 시장이 바보라고 말하지는 않는다. 1999년 닷컴버블이나 2007년 주택시장 신용거품을 보면 가장 합리적이라고 생각되는 금융시장마저도 비이성적일 때가 있는 것이다(한국경제, 2014.7.14.).

3) 위기와 기업가정신

위기에서도 기업가 정신은 중요하다. 2조3000억 엔(약 23조원)의 빚을 안고 일본항공(JAL)은 2010년 법정관리에 들어갔지만 파산위기에 몰렸다. 그러나 2012년에는 17%의 영업이익률을 내며 세계 항공회사 이익 합계의 절반을 달성했다.

일본항공의 회생을 지휘한 경영자는 이나모리 가즈오(稻盛和夫)이다. 그는 회고록에서 “내가 오직 한 가지, 가진 것은 불요불굴(不撓不屈)의 의지, 즉 무슨 일이 있어도 목표를 달성하고야 말겠다는 바위를 뚫을 정도의 투혼이었다. 기장부터 승무원, 정비사, 사무직원들까지 기업 전체를 불타는 투혼을 가진 집단으로 만들었다.”고 말한다.

그는 부문별 리더와 일반 직원 등을 대상으로 순차적인 리더십 및 정신 교육을 1155일간의 무보수 회장 재임 기간 내내 줄기차게 밀어붙였다. 퇴직연금 삭감, 적자노선 폐쇄 같은 체질 개선 노력과 정부의 지원도 있었다.

그는 거듭 강조한다. “27세에 교토세라믹(현 교세라)을 창업한 뒤 54년간 한 번도 적자를 내지 않고 두 자릿수의 높은 이익률을 지금도 유지하고 있는 것은 ‘어떠한 경제 변동에도 절대 지지 않겠다.'는 강한 마음으로 매진한 결과이다.”

하지만 한국에선 정작 투혼을 불사르는 기업가들의 맥이 끊어지고 기존 성과를 지키는데 급급한 “수비 형 경영”에 매진하는 모습이 강하다.

그는 다시 강조한다. “비즈니스 환경이 아무리 악화돼도 이를 탓하거나 변명거리로 삼지 않고 덕(德)에 근거한 불타는 투혼을 갖고 임하면 미래는 반드시 열리게 돼 있다.”(조선일보, 2014.7.14, 송의달의 태평로).

4) 탐욕과 기업윤리

(1) 안주와 과욕

“미국 월가가 한 개의 수학 공식으로 붕괴됐다.”는 기사가 2009년 신문에 났다. 수학 공식 하나가 글로벌 금융위기를 키운 불씨였다. 2000년 데이비드 X. 리라는 금융공학자가 발표한 “가우시안 코풀라 함수(Gaussian copula function)”이다.

이 함수하나로 불확실성이 커서 거래가 힘들다던 주택담보 증권에 가격을 매길 수 있게 되자 엄청난 시장이 열렸다. 절정에 달했던 2006년 4조7000억 달러에 이르렀다.

그러나 시장은 결국 붕괴했고 금융위기가 찾아왔다. 이러한 금융위기는 삼성경제연구소가 「경영실패의 주범 ‘AIDS’」라는 보고서(2009년)에서, 경영 실패를 부르는 요인 4가지를 영문 첫 글자를 따서 발표한 “AIDS”가 설명해준다.

과욕(Avarice), 타성(Inertia), 착각(Delusion), 자아도취(Self-absorption)가 그것이다. 과욕(Avarice)은 통상 잘나가는 선두기업에 나타나기 쉬운 현상으로, 사업영역을 무리하게 확장하다 새로 진출한 분야는 물론 기존 사업의 경쟁력까지 잃게 된다.

타성(Inertia)에 젖은 경영은 현재의 경영 상태에 만족해 변화와 도전을 주저하고 경쟁 우위를 지키려는 노력을 게을리 하는 경우다. “넉넉할 때 흉년에 대비한다.”는 속담은 리스크에 잘 어울린다.

경영학자 짐 콜린스는『위대한 기업들은 다 어디로 갔나?』에서 기업이 망하는 1단계를 “성공에서 자만심이 생기는 것”으로 정의했다.

진정한 등반가는 산을 무서워하는 사람이다. 자만하면 반드시 사고가 나고 “돌아오지 않는 길(죽음)”이 기다린다는 것이다.

한때 성공한 기업과 계속적으로 실적을 내는 우량기업의 차이는 첫 번째 성공을 운으로 돌리고 긴장을 늦추지 않고 미래를 새로이 준비를 하느냐의 차이이다. 과거 성공요인이 현재나 미래의 패배요인이 된다는 것은 검증된 이론이다.

환경이 변화함에 따라 세상이 변화함에도 불구하고 지금까지 통했던 방법이 앞으로도 계속 효력을 발휘할 것으로 믿고 “고집을 피우면서” 새로운 것을 받아들이지 않기 때문에 기업은 실패한다.

(2) 기업윤리와 위험

세상에서 발생하는 비극의 공통점은 욕심이다. 한마디로 소탐대실(小貪大失)이다. 제너럴모터스가 13명의 목숨을 앗아간 불량 점화스위치 때문에 대량 리콜 사태에 직면하게 됐다.

기가 막힌 것은 결함을 처음 인지했을 때 시정비용은 개당 57센트(600원)에 불과했다는 사실이다. 그런데 비용 부담의 증가를 이유로 리콜을 거부했던 것이다. 결국 작은 욕심 때문에 천문학적인 보상금과 리콜비용을 부담하게 됐고, 기업 이미지에 엄청난 타격을 입게 되었다.

2014년 수백 명의 어린 학생들이 사망한 세월 호 침몰 사고는 돈벌이에 눈먼 사람들이 화물을 초과해서 싣고, 선박을 개조해서 정원보다 많은 인원을 태우는 등 욕심을 부리다가 일어났다.

인간의 욕심에 대한 경고는 2천 년 전의 『신약성경』에도 나온다. “욕심이 잉태한즉 죄를 낳고 죄가 장성한즉 사망을 낳느니라.”(야고보서 1.15.)(쿠키뉴스, 2014.5.28.). 뉴욕타임스(NYT)은 세모그룹 사건을 “몰락으로 이끈 탐욕(Greed before the fall)”이라고 보도했다.

기업주는 파리 베르사유 궁전의 오랑주리 박물관에서 전시회를 가지면서 런던심포니 오케스트라까지 초청한 화려한 인생과 매실 밭에서의 비참한 최후를 교환한 탐욕이었다(국민일보, 2014.7.29.).

미국 헤지펀드업계의 대부로 19992년부터 연평균 30%의 수익률로 역사상 최고기록을 냈던 코헨이 설립한 헤지펀드 SAC캐피털은 내부자거래 사실이 적발돼 18억 달러의 벌금과 외부투자자 모집 금지에 문을 닫았다.

결국 코헨은 자신의 개인재산을 운용하는 포인트72를 설립했다. 그는 연방검사 출신 인사를 최고 감시책임자(CSO, chief surveillance officer)로 임명하여 준법 사항을 감시하도록 하였다. 2조 원의 수업료(벌금)을 내고서야 “정도경영”을 매운 것이다(이·투데이, 2014.7.30.).

[관련교육]M&A: Management Focus, 기업의 새로운 성장 동력

☞김근수 회계사
- 연세대학교 경영학과(경영학사)
- 관광경영학 박사, 종교학 박사(수료)
- GS-CALTEX 감사부 근무(전)
- 안진회계법인, 영화회계법인 등 근무(전)
- 한국공인회계사 ㆍ한국세무사 ㆍ미국 CFA ㆍ미국 APㆍPh. D.
- 글로벌컨설팅(회계사무실) 및 (주)글로벌M&A 대표

<저서>
- 세법의 이론과 해설(국세신문사)
- 부동산세제실무(조세통람사)
- 여행사경영산책(여행신문)
- 여행사·호텔·골프장·외식업의 경영메뉴얼(영화조세통람사)
- 문화산업의 세무(세무신보사)
- 여행사 경영산책(재판), 외식업, 부동산임대업, IT산업의 회계 예정

서울시 강남구 역삼동 739-5 영원빌딩 402
Tel. 02-539-2831, Fax.: 539-2834, kskim.kr